di Megas Alexandros (alias Fabio Bonciani)

Nel dibattito pubblico ed economico contemporaneo è largamente diffusa l’idea secondo cui le difficoltà economiche e finanziarie degli Stati deriverebbero principalmente da vincoli oggettivi alla spesa pubblica. Tali vincoli vengono comunemente ricondotti all’indipendenza delle banche centrali e al divieto di finanziamento monetario diretto dei governi, elementi spesso presentati come limiti tecnici insuperabili all’azione di politica fiscale.

Questa rappresentazione ha contribuito a consolidare la percezione che il controllo effettivo sulla moneta e sulla sua creazione sia stato sottratto agli Stati e trasferito in modo definitivo alle banche centrali, le quali verrebbero a costituire un livello istituzionale sovraordinato rispetto al potere esecutivo. Ne consegue l’idea che i governi, analogamente ai soggetti privati, debbano necessariamente reperire risorse finanziarie prima di poter procedere alla spesa.

Tuttavia, un’analisi attenta dei meccanismi monetari e contabili che regolano i rapporti tra Tesoro e Banca Centrale mostra come tale interpretazione sia il risultato di una comprensione incompleta — e in alcuni casi errata — delle procedure operative effettive. Questa mancanza di piena contezza non riguarda esclusivamente il dibattito politico, ma investe anche una parte rilevante dell’analisi economica mainstream, inclusi contributi di economisti ampiamente riconosciuti a livello accademico.

Chi ha approfondito la Modern Monetary Theory, in particolare nella formulazione proposta da Warren Mosler, sa che la struttura fondamentale della creazione monetaria non è stata alterata dai cambiamenti istituzionali introdotti a partire dagli anni Ottanta. Nonostante l’eliminazione dell’obbligo di intervento della Banca Centrale sul mercato primario e l’introduzione del divieto di finanziamento diretto del Tesoro, il monopolio pubblico della moneta è rimasto operativo, seppur mascherato da una diversa rappresentazione contabile.

È proprio l’asimmetria tra l’apparenza normativa e la realtà operativa ad aver generato una persistente confusione circa il ruolo dello Stato come emittente della valuta. Tale confusione ha avuto effetti rilevanti sulla formulazione delle politiche economiche e sulla qualità del dibattito pubblico, spostando l’attenzione dai vincoli reali — produttivi, occupazionali e sociali — verso presunti vincoli finanziari che non trovano riscontro nella struttura monetaria effettiva.

Alla luce di queste considerazioni, e con l’obiettivo di contribuire a una maggiore chiarezza analitica, il presente lavoro — realizzato insieme a Roberto Bazzichi e sotto la supervisione di Warren Mosler — si propone di ricostruire in modo rigoroso e sistematico la genesi dei rapporti operativi tra Tesoro e Banca Centrale. Il documento mostra come, nonostante le trasformazioni istituzionali intervenute dal “divorzio” del 1981 fino ai vincoli introdotti con il Trattato di Maastricht del 1992, la creazione monetaria continui ad avvenire esclusivamente attraverso la spesa pubblica.

Ne consegue che solo i governi, in quanto espressione del potere esecutivo, sono in grado di immettere Attività Finanziarie Nette (AFN) nel settore privato. Riconoscere questa struttura non è un esercizio teorico astratto, ma un passaggio necessario per una programmazione economica coerente e per una valutazione corretta delle possibilità e dei limiti dell’azione pubblica.

Buona lettura

GENESI E L’ILLUSIONE OTTICA DEL TESORO

Introduzione

Questo documento analizza due dimensioni fondamentali dell’architettura monetaria e fiscale contemporanea: (1) la genesi delle pratiche operative che regolano i rapporti tra Tesoro e Banca Centrale nel secondo dopoguerra; e (2) l’illusione ottica del Tesoro, ossia la percezione — ampiamente diffusa nel dibattito pubblico e politico — secondo cui il Tesoro sarebbe vincolato da limiti di disponibilità finanziaria analoghi a quelli di un soggetto privato.

Tale interpretazione, pur coerente con l’apparenza contabile, risulta incongrua con la struttura operativa reale dello Stato come emittente monopolista della valuta. La ricostruzione che segue espone con rigore tecnico la differenza tra vincoli politico-istituzionali e vincoli economico-operativi, offrendo una base analitica utile alla programmazione economica, alla definizione delle politiche fiscali e alla valutazione dell’impatto istituzionale delle norme in vigore.

1. Genesi

La transizione dai sistemi finanziari del dopoguerra alle configurazioni operative moderne — caratterizzate dalla formalizzazione della separazione tra Tesoro e Banca Centrale e dall’introduzione di divieti di scoperto sui conti del Tesoro negli anni Ottanta — ha modificato profondamente l’apparenza contabile delle finanze pubbliche. Tuttavia, tali trasformazioni non hanno modificato la natura economica dello Stato quale emittente monopolista della valuta nazionale.

Un punto storico rilevante, spesso trascurato, riguarda il funzionamento operativo dei rapporti tra Tesoro e Banca Centrale nel periodo post-bellico fino all’inizio degli anni Ottanta. In quel contesto, le pratiche di scoperto (overdraft) del Tesoro presso la Banca Centrale erano comuni e istituzionalizzate, consentendo al Tesoro di effettuare pagamenti anche in assenza di un saldo positivo formale.

Questa configurazione rendeva immediatamente visibile l’aspetto di creazione monetaria insito nella spesa pubblica: ogni pagamento del Tesoro generava nuove riserve nel sistema bancario, permettendo al settore privato di pagare imposte, acquistare titoli o detenere depositi.

Il divieto di scoperto introdotto dopo il 1981 ha modificato la rappresentazione contabile, ma non la natura economica del processo. Anche nel quadro normativo successivo, la logica originaria resta immutata: la valuta entra in circolazione attraverso un atto iniziale di spesa pubblica, operativamente eseguito dalla Banca Centrale.

2. L’Illusione Ottica del Tesoro

A partire dagli anni Ottanta, con l’introduzione del divieto di scoperto sui conti del Tesoro presso
la Banca Centrale, si è diffusa l’idea secondo cui il Tesoro debba “disporre” dei fondi prima di poter procedere alla spesa.

Tale convinzione — pur coerente con la rappresentazione normativa — costituisce una illusione contabile derivante da un equivoco logico. L’equivoco consiste nel confondere un vincolo politico-amministrativo (il divieto di scoperto) con un presunto vincolo finanziario-operativo sulla capacità dello Stato di spendere. Da questa confusione si è generata l’interpretazione errata secondo cui l’intero governo risulterebbe “vincolato dalle entrate”.

2.1 Flussi operativi reali

I flussi operativi reali mostrano chiaramente che:

• La spesa pubblica del Tesoro che si traduce in accrediti di riserve al sistema bancario è eseguita dalla Banca Centrale. La Banca Centrale, a differenza del Tesoro, non è soggetta agli stessi vincoli politici-amministrativi che limitano il conto del Tesoro; pertanto, operativamente, la creazione di riserve origina nella Banca Centrale quando la spesa pubblica viene eseguita.
• I pagamenti fiscali determinano la cancellazione (distruzione) delle riserve.
• L’emissione di titoli trasferisce riserve verso conti titoli, anch’essi presso la Banca Centrale; essa non costituisce in sé una fonte operativa che “finanzia” la spesa.

Questa formulazione ripristina il nucleo argomentativo operativo: il vincolo apparente derivante dal saldo del Tesoro non è un limite operativo alla spesa, ma il risultato di una costruzione istituzionale e normativa che maschera l’origine reale delle riserve.

2.2 La procedura di aggiramento del divieto di scoperto

Poiché il Tesoro non può operare in rosso, il sistema ha sviluppato un meccanismo operativo volto a mantenere la continuità della spesa:

1. La Banca Centrale presta riserve ai primary dealers.
2. I primary dealers utilizzano tali riserve per acquistare i nuovi titoli del Tesoro.
3. Il Tesoro spende i proventi dell’emissione.
4. Il settore privato, disponendo delle nuove riserve generate dalla spesa pubblica,
   acquista i titoli dai primary dealers.
5. I primary dealers rimborsano la Banca Centrale.

Operativamente, la creazione delle riserve origina dalla Banca Centrale; la sequenza ricrea artificialmente l’apparenza che il Tesoro “prenda in prestito per poter spendere”. Si tratta di una coreografia istituzionale, costruita per rispettare un vincolo politico senza modificare la logica operativa sottostante.

3. Perché la Genesi è determinante

Una corretta ricostruzione della genesi dei meccanismi operativi consente di distinguere tra:

• vincoli autoimposti o normativi;
• vincoli economici reali legati alla capacità produttiva, all’occupazione, e alla sostenibilità sociale;

La narrazione secondo cui il Tesoro sarebbe assimilabile a un soggetto privato, che deve “procurarsi il denaro” prima di spenderlo, non trova riscontro né nella storia né nella contabilità operativa.

4. L’illusione ottica nel dibattito economico

L’interpretazione errata del saldo del Tesoro genera due effetti principali:

1. Sovrastima del ruolo delle entrate fiscali, considerate erroneamente come vincolo
   finanziario alla spesa.
2. Sottovalutazione del ruolo delle operazioni di Banca Centrale, trattate come mere
   procedure tecniche anziché come componente costitutiva dell’emissione monetaria
   pubblica.

Ne deriva un dibattito pubblico distorto, spesso incentrato sulla “copertura finanziaria” anziché sulla valutazione dell’impatto macroeconomico della spesa.

5. L’Atto Originario: Il Primo Credito

Ogni valuta richiede un atto originario di emissione, equivalente a un primo accredito del Tesoro presso la Banca Centrale. Questo “primo movimento” consente la creazione del circuito monetario; senza di esso, non vi sarebbero depositi, titoli né riserve denominate nella valuta nazionale.

Anche quando le normative successivamente vietano gli scoperti, tale divieto è storicamente successivo e logicamente dipendente dall’atto originario di emissione.

5.1 Conseguenze contabili

Se si effettua una ricostruzione ex post rimuovendo tutta l’emissione storica di titoli, il saldo del Tesoro presso la Banca Centrale risulterebbe negativo per un ammontare equivalente alla spesa netta cumulata. Questo risultato non costituisce un’anomalia, ma una conferma dell’origine ex nihilo della valuta.

6. Saldo Apparente vs Saldo Reale

Il saldo visualizzato oggi nel conto del Tesoro presso la Banca Centrale rappresenta solo una finestra parziale sulla realtà storica. Esso incorpora esclusivamente le operazioni recenti e gli strumenti correnti (posizioni di cassa, rimborsi, nuove emissioni). Tuttavia, tale saldo è:

• una misura di flusso istantanea, non la storia cumulata;
• il risultato di operazioni tecniche (emissione e riassorbimento di titoli, operazioni di
  mercato aperto, interventi di gestione della liquidità) che oscurano la dinamica
  originaria.

Per rendere trasparente questa distinzione proponiamo due definizioni contabili:

• Saldo apparente (Sa): il saldo corrente del conto del Tesoro alla Banca Centrale, dopo
  emissioni/rimborsi di titoli e altre operazioni gestionali.
• Saldo reale (Sr): il saldo ottenuto retroattivamente annullando tutta l’emissione storica
  di titoli — cioè il negativo della spesa pubblica netta cumulata.

Formalmente:

Sr = – ∑(t=1..T) (Gt – Tt)

dove Gt rappresenta la spesa pubblica e Tt le entrate fiscali.

Il saldo apparente, invece, è funzione dello stock corrente di titoli (B), delle riserve (R) e delle
operazioni di gestione monetaria:

Sa = f(B, R, “operazioni monetarie”)

Le due misure possono divergere drasticamente: Sa può risultare positivo (come se esistesse “liquidità disponibile”), mentre Sr è fortemente negativo, rivelando che l’origine della moneta è la spesa netta cumulata nel tempo.

7. Implicazioni Istituzionali e di Policy

La distinzione tra vincoli istituzionali e vincoli operativi implica:

• una revisione della narrativa sulla “sostenibilità finanziaria” della spesa pubblica;
• un potenziamento della trasparenza nei documenti di finanza pubblica;
• la necessità di riconsiderare norme che richiedono un saldo positivo prima della spesa.

8. Titoli di Stato, Depositi Sicuri e Questione Inflazionistica

L’emissione di titoli svolge principalmente due funzioni:

1. fornire un deposito sicuro per il risparmio privato;
2. garantire un rendimento positivo volto a proteggere il valore reale degli attivi finanziari.

Tuttavia, la remunerazione positiva degli attivi creati dal nulla comporta una dinamica inflazionistica intrinseca. Il precedente storico del 2009 — con l’ampliamento straordinario del bilancio della Federal Reserve — ha mostrato la possibilità operativa di garantire, se necessario, l’intero sistema bancario.

Da ciò deriva la proposta tecnicamente più coerente di mantenere il tasso d’interesse a zero e garantire in modo illimitato i depositi bancari.

Conclusioni

L’analisi svolta mostra come la genesi del sistema monetario moderno e la cosiddetta “illusione ottica del Tesoro” rappresentino due aspetti di una medesima struttura operativa. La valuta nasce da un atto originario di emissione pubblica, mentre le procedure contabili e la gestione dei titoli di Stato introdotte successivamente non ne modificano la natura economica fondamentale.

La separazione istituzionale tra Tesoro e Banca Centrale, così come i vincoli normativi che ne regolano i rapporti, hanno inciso principalmente sulla rappresentazione contabile delle finanze pubbliche, senza alterare i meccanismi operativi attraverso cui la moneta viene immessa nel sistema economico. Ne deriva che il saldo del Tesoro presso la Banca Centrale non costituisce un vincolo operativo alla spesa, ma un costrutto istituzionale funzionale a specifici obiettivi di policy.

Riconoscere questa distinzione è essenziale per una corretta valutazione delle politiche fiscali e per un dibattito pubblico fondato su vincoli reali, anziché su presunti limiti finanziari. Una comprensione accurata dei meccanismi monetari consente infatti di spostare l’attenzione dalle esigenze di “copertura” contabile alla valutazione degli effetti macroeconomici della spesa pubblica in termini di occupazione, capacità produttiva e stabilità dei prezzi.

In questa prospettiva, la ricostruzione della genesi operativa dei rapporti tra Tesoro e Banca Centrale non rappresenta un esercizio puramente descrittivo, ma un passaggio necessario per una programmazione economica coerente e per un uso consapevole degli strumenti di politica fiscale all’interno dell’assetto istituzionale vigente.